变宝网11月29日讯
截至11月25日收盘，沪铝2001合约11月微幅上涨0.04%，波动不大。氧化铝格维持在2500/附近，加上电煤格缓慢下跌，电解铝企业收益得以维持在较高水平。伴随下游汽车行业推销回暖，铝可能上行，带动整个电解铝行业补尾货。
需要有韧性，供给有天花板
电解铝持续去库
2019初，LME尾货为127万，截至201911月25日，尾货为123万，下降3%。2019初，上期所尾货为67.2万，截至201911月22日，上期尾货为27.08万，下降60%。2019初，电解铝现货尾货为128.6万，截至201911月25日，现货尾货为78.1万，下降39%。LME和上期所的现货尾货都仍在去库流程中，国内去库明显快于LME。
2019以来，电解铝去库飞速，铝超预期有供需两方面起因。在需要方面，房地产韧性超预期，大房屋进入施工阶段。预计明这一逻辑仍将维持相当的惯性。在供给方面，由于环保重压和民企筹资本钱较高，新产能不及预期。以中国宏桥为例，该企业20192次发行美债筹资，筹资金额分别为3亿美和2亿美。票面利率分别为7.125%和7.375%，显著高于2017的5%和2018的6.85%。因此，电解铝实质运行产能受到肯定程度的控制。初一般预计2019电解铝新产能将达到230万左右，到2019三季度，新投产产能减去停产和置换产能接近零。阿拉丁统计的电解铝总产能由4400万下降至4000万左右，也是多来的首次。
氧化铝或将维持薄利运行
现在，电解铝企业收益水平较高，山东和新疆接近2000，而收益的出处主要来自氧化铝端的让渡，而非电解铝格的上涨。截至20199月，从运行产能来看，现在氧化铝运行产能和电解铝运行产能的比为1.94。接近平衡位置，氧化铝会略微供过于求。从开工率来看，现在氧化铝运行产能和电解铝运行产能的比为0.94，表示氧化铝收益状况不及电解铝。2020，由于环保重压小于电解铝行业，氧化铝仍有大产能达产。虽然收益空间已经很薄，但由于边际产能相较电解铝加较大，料氧化铝的价值分配在铝产业链的中仍会较弱。
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汽车行业有见底迹象
依据发布数据，中国10月份广义乘用车销为187.05万辆，当月同比下降5.9%，累计同比下降8.3%。汽车销速度环比在改变中，其中当月环比长3.5%，为连续第三个月环比改变，其中8、9月份分别环比长5.4%和13.8%。
据车企10月份快报显示，上汽集团销本度累计同比下降14.10%；长安汽车下降23.35%；长城汽车长6.66%；吉利汽车下降约14.99%；广汽集团下降4.09%；比亚迪下降4.98%。汽车行业尾货坐落于近几的底部，虽然渠道尾货仍在尾货警戒线之上，但10月份同比下降6.73%，改变显著。
电解铝和工业品尾货接近底部
2019，国内现货和期货的去库大幅快于LME尾货削减。现在，根据今的月均表观花费计算，现有电解铝现货、期货尾货还可以支持半个月左右，距离2016的底部0.12个月还比较远。上一轮尾货周期底部，铝从20168月开始上涨，从1.1万/到接近1.5万，涨幅接近35%。现在，铝的去库水平弱于上一轮，且上一轮有供给侧结构性改革的影响，预计明铝在补库周期中的上涨幅度将远弱于上一轮。
铜、铝的格是PPI的要紧组成部分。而PPI一般产成品库粗周期。从整个工业产成品尾货来看，这个时候也接近历史底部区间。工业产成品尾货对应制造业的尾货周期，每轮2.5~4左右。9月份，工业企业产成品存货累计同比为1%，前低点为20166月的-1.9%。今以来去化速度为每月0.7%，较2016缓慢。根据现有速度，大概还需要4个月时间达到尾货周期底部，也就是在20201~2月。
从时间关系上看，制造业应该上游复苏。从用电数据上来观察，10月份，全社会用电5790亿千瓦时，同比长5.0%。其中，第一产业用电66亿千瓦时，同比长9.1%；第二产业用电4008亿千瓦时，同比长3.4%；第三产业用电947亿千瓦时，同比长14.5%。制造业用电为2949亿千瓦时，累计同比长3.73%，显著慢于全社会速，虽然速全维持在4%左右，但难言复苏，仍需要观察。
概括
下游企业收益是先于产品的，总的传导轨迹是下游到上游，收益到格，格到尾货。2020，以汽车行业为代表的制造业有望温和触底反弹，电解铝企业收益有望维持在较高水平，从而带动电解铝格上涨，整个产业进入补尾货周期。
